Döviz rezervleri

Bir ülke neden likit döviz varlıklara ihtiyaç duyar? Bunları nasıl kullanabilir? Ülkemizde durum ne? Bu yazıda kısaca bunları açıklayacağım.

Döviz rezervi bir defa, ülkenin kara günlerde kullanacağı kaynaktır. Türkiye olarak, başta petrol ve doğalgaz olmak üzere birçok zaruri ihtiyacımızı ithal ederek karşılıyoruz. Normal zamanda bunun için gereken dövizi, ihracat ve turizm gibi faaaliyetlerden veya dış borçlanma ve yatırımdan sağlıyoruz. Ancak küresel bir ekonomik kriz, uluslararası ambargo, savaş gibi bir durumla karşılaşırsak, ticari ve finansal işlemler aksayacağından döviz sıkıntısı çekebiliriz. Ülke olarak 1970'lerden bu yana, böyle ciddi bir darboğaz yaşamadık. Fakat döviz yokluğundan ithalat yapamamanın sıkıntılarını, büyüklerimizin anlattıklarından ve eski Türk filmlerinden biliyoruz.

Olağanüstü durumlar dışında, rezerv varlıklar ekonomik istikrar için de kullanılır. Bizim ülkemizde sert kur artışları, döviz borçlusu firmaları ve onlara borç veren bankaları zora sokarken, ithal mallar yoluyla enflasyonu da yükseltir. İhracatla kalkınan ülkelerde ise, firmaların uluslararası rekabet gücü buna bağlı olduğundan, kur uygun seviyelerde ve istikrarlı olsun istenir. Her durumda döviz kurundaki aşırı oynaklık ekonomide belirsizlik yaratır. Bu yüzden, kamu otoritesi döviz kuru yükselirken döviz satmak, düşerken de almak suretiyle piyasadaki dalgalanmaları yumuşatmak ister. Hatta, bazı ülkeler kur çıpası gibi rejimlerle, döviz kuru seviyesini kontrol etmeye çalışır. 

Ülkemizde de döviz rezervleri istikrar amacıyla kullanılmıştır. Geçmişte merkez bankasının bu hedefle, piyasaya tek seferde milyarlarca dolarlık müdahaleler yaptığı da oldu, her gün düzenli olarak küçük tutarlarda satım yaptığı da. Bunların listesi TCMB sitesinde yayınlanıyor. Son yıllarda ise, genellikle yabancı basının yazdığı ve yalanlamayan haberlere göre, döviz müdahaleleri merkez bankası rezervleri de kullanılarak kamu bankaları tarafından yapılıyor.

Elbette iktisatta bedava yemek yok. Döviz rezervi biriktirmenin bir maliyeti var. Ülkemizde bir yandan özel sektör ve devlet yurtdışından borçlanırken, bu kaynağın bir kısmının çeşitli mekanizmalarla getirisi düşük likit varlıklara yatırılması ülke için zarar demek. Aslında ihracatçı, hatta doğal kaynak zengini bir ülkede bile rezerv tutmanın fırsat maliyeti vardır. Daha karlı alternatifler varken, ülkenin tasarrufunu düşük getirili ABD varlıklarına yatırmak, Amerika'nın tüketimini sübvanse etmek anlamına gelir. İhracat fazlası veren (Katar, Norveç, Çin gibi) ülkeler, ulusal varlık fonları kurarak bu sorunu bir ölçüde aşabiliyor. Türkiye gibi borçlanarak büyüyen bir ekonomide ise bu olmayacağından, uluslararası rezervleri çok fazla büyütmek zor.

Peki merkez bankamızın elinde ne kadar döviz varlığı mevcut? Bugüne kadar nasıl hareket etmiş? Aşağıdaki grafikte TCMB'nin toplam döviz ve altın varlıklarının tarihsel gelişimi görülüyor. Brüt uluslararası rezerv 2000'lerin başından 2013'e kadar arttıktan sonra gerilemeye başlıyor. İlk dönemde Türkiye cari açık verirken, bir yandan da rezervin artması finansal akımlardan kaynaklanıyor. Dünyada finansman bollaşıp ucuzlayınca ve Türkiye'ye yatırım ilgisi de artınca, TCMB çeşitli yollarla döviz varlıklarını arttırıyor. Takip eden yıllarda eğilim tersine dönüp borçlanma maliyeti artarken, rezerv de azalıyor. Ayrıca, döviz rezervindeki dalgalanmaların dış finansman şoklarına karşı dengeleyici olduğunu da görüyoruz. En barizi, 2018 öncesinde toparlanan rezerv varlıklar, yılın ikinci yarısındaki kur krizi sonrasında dibe vuruyor. 2019 yılındaki toparlanmada ise cari işlemler açığının kapanmasının rolü büyük. (Uzun dönemli ödemeler dengesi gelişmelerini daha önce ele almıştık bkz. )

14 Şubat 2020 itibarıyla, TCMB'nin 28.5 milyarı altın olmak üzere, yaklaşık 104 milyar dolar tutarında rezerv varlığı bulunuyor. Sırf petrol ve doğalgaz ithalatına senede yaklaşık 40 milyar dolar harcadığımızı dikkate alınca, bunun çok büyük bir tutar olmadığını söyleyebiliriz. Dahası bu tutar, (tanım icabı) döviz yükümlülüklerini içermez ve merkez bankasının doğrudan kontrol edemediği sebeplerle değişebilir. Mesela bankalar, döviz mevduatı ve yurtdışından yaptıkları borçlanma karşılığında, zorunlu olarak merkez bankasında bir miktar döviz tutar. Yarın ekonomik koşullar bankalarının daha az zorunlu karşılık tutmasına yol açarsa, merkez bankasının döviz rezervi de otomatik olarak azalır. Yine mesela, Katar merkez bankasıyla yapılan anlaşma gereği, bu ülkeden (swap işlemleriyle) sağlanan 6 milyar dolarlık bir kaynak var. Bu tutarın iki ülke arasındaki anlaşmalara bağlı olarak artıp azalması da ileride döviz rezervini etkileyebilir. Ayrıca hazine ve diğer kamu kurumlarının (alım-satım, harcama, yurtdışından borçlanma gibi) döviz işlemleri de rezerv varlıklarda dalgalanmaya yol açar.  Buna karşın, TCMB gerektiğinde zorunlu karşılık oranlarında değişikliğe giderek rezervlere ayar verebilmekte, ihracatçılara sağladığı reeskont kredileriyle düzenli olarak döviz biriktirebilmektedir.

Çok detaya girmeyeceğim, merak eden daha fazlasını TCMB'nin raporlarından öğrenebilir. Buradaki temel nokta şu. Türkiye gibi cari açık vererek büyüyen bir ülkede döviz rezervi kolay birikmiyor.  Sermaye girişi yavaşlayınca, rezerv de eriyor. Dolayısıyla, büyümeyi güçlendirirken rezervleri korumak, önümüzdeki dönemde ekonomimizin başlıca meselelerinden biri olacak. Devletimiz büyümeyi acilen hızlandırmak istediğine göre, bunun yolu kısa vadede ülkeye yabancı yatırım çekmekten geçiyor. Uzun vadede ise, ekonomide yapısal bir dönüşüm istenip istenmediğine, isteniyorsa da bunun nasıl olacağına karar vermek lazım. Bunlar başarılabilecek mi göreceğiz.

 

Ek (27 Nisan 2021): Bu yazıdan sonra, koronavirüs pandemisinin de etkisiyle kamu bankalarının merkez bankası kaynaklarıyla yaptıkları döviz müdahaleleri hızlandı. Bunlar aleni hale geldi ve resmi olarak da doğrulandı. Müdahaleler hem yapılış şekli, hem de boyutu itibarıyla büyük bir siyasi tartışmaya yol açtı. Bu tartışmada net rezerv kavramı sıkça gündeme geldiği için, bu konuda bir ek yapmak istedim.

Net rezerv, yazıda bahsettiğimiz döviz varlık ve yükümlülüklerin arasındaki farkı ifade eder. Yükümlülükler varlıkların üzerine çıkabildiğinden, bu değer eksi de olabilir. Nitekim ekonomistlerin merkez bankası verilerini kullanarak yaptıkları hesaplar, 2020 yılında bu değerin eksiye dönüp bir hayli de büyüğünü (40-50 milyar dolar dolaylarına çıktığını) gösterdi. Bu durum, yurtiçinde satılan ve bankalarda tutulan dövizin, bankalarca (swap yoluyla, Türk lirası alma karşılığında) merkez bankasına borç olarak geri döndürülmesiyle gerçekleşti. Neticede merkez bankasındaki döviz varlıklar (yurtdışına ve bankacılık sistemi dışına çıkan tutar hariç) değişmedi ama yükümlülükler yükselmiş oldu.

Net rezervi yorumlamak biraz zor, çünkü tecrübeyle görüldüğü gibi, belli bir alt sınırı yok. Bu gösterge eksi değer aldığında bile, elde döviz varlık olduğu sürece bunlar politika aracı olarak kullanılabiliyor. Bankalara dövizle borç veren yabancı yatırımcılar veya yerli tasarruf sahipleri toplu bir şekilde paralarını çekmek istemedikleri sürece, bir sorun yaşanmıyor. Buradaki risk, (uluslararası bir finansal kriz, siyasi veya diplomatik bir gelişme gibi) beklenmedik bir olay anında oluşabilecek döviz talebinin gereksiz bir paniğe yol açması ve kriz çıkarması olabilir. Net rezerv değerini, bununla ilişkili bir risk göstergesi olarak kabul edebiliriz.
 

Kurala veya takdire bağlı politikalar

Para politikası önceden belirlenen hedef ve kurallar çerçevesinde mi yönetilmeli, yoksa takdire bağlı serbest şekilde mi belirlenmeli? Piyasaları düzenleyen kurallar konjonktüre göre değiştirilmeli mi? Bir defalığına vergi veya imar affı çıkarmanın ne zararı olabilir? Bunlar iktisattaki kural mı, takdir mi (rules vs. discretion) meselesi çerçeveside, günümüz Türkiye ekonomisiyle yakından ilgili sorular.

Para politikasını ele alalım. Merkez bankaları enflasyon, büyüme, işsizlik, döviz kuru gibi temel makroekonomik göstergeleri hedeflenen seviyelerde tutmak için istikrar politikaları uygular. Bu politika bir grup karar alıcının takdirine göre serbest bir şekilde belirlenebileceği gibi, kural ve hedefler çerçevesinde de belirlenebilir. İlkinin avantajı sürprizler yaratıp kısa vadede etkili olabilmesidir. Kimsenin beklemediği anda para politikasını gevşeten bir merkez bankası, bir yandan tüketim ve yatırım harcamalarını teşvik ederken, diğer yandan yarattığı enflasyonla reel ücretlerin düşmesini sağlayıp üretim ve istihdamı artırabilir. Enflasyondaki yükseliş öngörülebilir olsa, işçiler ücret zamlarını ona göre isteyeceklerinden, parasal genişlemenin etkinliği azalır. O yüzden sürpriz politika kısa vadede daha etkilidir. Buradaki dezavantaj, sürekli uygulandığında bir süre sonra insanlar ne döndüğünü anlar. O zaman genişlemeci politikanın faydası geçer; geride yüksek enflasyon, yüksek faiz, yabancı paraya kaçış (dolarizasyon) gibi olumsuzluklar kalır.

Kısa vadeli düşünüp para basmanın rahatlığına alışınca yüksek enflasyona bağımlı olunduğundan, para politikasını serbestçe belirlemek genelde makbul değildir. Bu yüzden günümüzde, merkez bankaları (enflasyon, döviz kuru gibi) hedefler belirler ve elindeki araçları buna göre kullanacağına herkesi inandırmaya çalışır. Ayrıca, başlıca meselesi iktidarda kalmak olan politikacıları uzun vadeli istikrarın önemine ikna etmek zor olduğundan, merkez bankalarının siyasetten bağımsız ve enflasyon konusunda ihtiyatlı uzmanlarca yönetilmesi ilkesi dünyada kabul görmüştür.

Kurallı para politikası anlayışını ileri götürüp başta faiz olmak üzere politika araçlarını (enflasyon, büyüme gibi) makroekonomik değişkenlere bağlamak da mümkün. Bu öngörülebilir olmak açısından iyi bir şey, fakat esnekliği de çok fazla kaybetmek lazım. Örneğin yüksek enflasyon faizin yükseltilmesini gerektirirken, sert bir faiz artırımı çok sayıda borçlu şirketin batmasına da sebep olabilir. Eğer kurala bağlı kalmak, bankacılık sektörünü tehdit edecek kadar çok batığa yol açacaksa merkez bankası ne yapacak? Para politikası araçlarının tasarımı burada halledebileceğimiz bir mesele değil. Uzmanların üzerinde çalışılarak karar vereceği teknik bir mevzu. Ama önce para politikasının uzmanların eline bırakılması lazım.

Piyasaları düzenleyen regülasyonlar için de kısa ve uzun vadeli hedefler arasında çelişki vardır. Ülkemizde döviz bazında belirlenen AVM kiralarının Türk lirasına döndürülmesini ele alalım. İlk bakışta mantıklı görünüyor. Türkiye'deki bir mağaza kirasını neden dolarla versin ki? Lakin kira kontratının öncesinde, AVM inşaatının döviz cinsi kredilerle finanse edilmesi vardır. Yani başlangıçta borcu dövizle olan mal sahibi, kirayı da buna göre belirleyip kur riskini ortadan kaldırmıştır. Kira kontratını dövizle yapan dükkan sahibi ise, riski gönüllü olarak üstlenmiştir. Düzenlemenin yaptığı, iki kişi arasındaki kontratı değiştirip riski bir taraftan öbür tarafa aktarmaktır.

Devletin yaptığı tercih o koşullarda çok yerinde olabilir. Ancak o durumda bile, yapılan maç oynanırken kuralların değiştirilmesidir. Bu münferit bir olay olsa önemsemeyebilirdik ama böyle uygulamaları her alanda görüyoruz. Halihazırda yatırımını yapanların zarar etmeden kaçacak yeri yok. Zaten devletin düzenleme yapmadaki rahatlığı buradan geliyor. Ancak potansiyel yatırımcılar çantada keklik değil. Yerli ya da yabancı, Türkiye'de iş yapacak herkes bugünkü kuralların yarın değişebileceğini hesaba katmak zorunda. Bu durum yatırımları engelleyebileceği gibi, risk yarattığından maliyetleri de artıracaktır.

Devletin  çıkardığı aflar da kurallardan sapmanın başka bir örneği. Mesela, devlet vergi borçlarının bir kısmını silip yapılandırdığında, bir yandan borçlulara kolaylık sağlarken, diğer yandan alacağını rahat toplayıp gelir elde eder. Fakat bu sürekli yapıldığında, insanlar affa uğrar beklentisiyle vergisini zamanında ödememeye başlar. Aynı durum imar konusunda da geçerli. Uzun yıllar kanunlar uygulanmadı ve kaçak yapılaşmaya göz yumuldu. Sonrasında o kadar çoğaldılar ki, devlet önleyemedik bari para kazanalım dedi ve imar affı çıkardı. Kanunların uygulanmadığı algısı değişmezse, bu aflar da son olmaz.

Daha çok örnek verilebilir ama lafı uzatmayalım. Özetle, uzun vadeli hedefler doğrultusunda, zamana ve konjonktüre göre değişmeyen kurallara ve bunları uygulayacak mekanizmalara ihtiyacımız var. Ne yazık ki bugün aksi yönde gidiyoruz.

Nadir olaylar ve insan davranışı

Nobel ödüllü davranışsal iktisatçı Daniel Kahneman, kariyerinin özeti olan Yavaş ve Hızlı Düşünme (Thinking, Fast and Slow) adlı kitabında, insanların nadir olayların riskini genellikle doğru değerlendiremediğini söyler. Kimi durumlarda bunlara gereğinden fazla önem atfederiz, kimi zaman da bunları tamamen göz ardı ederiz. Örneklerini gündelik hayatta çokça görüyoruz.

Deprem konusu tehdidin göz ardı edildiği durumlardan biri. 1999'daki Marmara depreminden beri, bilimadamları İstanbul yakınlarında yıkıcı bir deprem olacağını söylüyor. Aslında Türkiye'nin neredeyse tamamı her an deprem riski altında ama çoğumuz bu riski unutmuştuk. Elazığ depreminden sonra hatırladık. Bir süre depremsiz geçerse, tehdidi yine unutacağız.

Dünyadaki Korona virüsü salgınında ise tam tersi yaşanıyor. Virüsün kendinden önce korkusu dünyayı sardı. Uzmanlar sıradan grip salgılarının her sene risk altındaki kişilerde çok daha fazla ölüme sebep olduğunu söylüyor. Lakin alınan sıkı önlemlere rağmen, sadece haberlerde gördüğümüz bu hastalıktan, daima yanıbaşımızda olan grip ve diğer marazlardan çok daha fazla korkuyoruz.

İnsanları aşırı etkileyen belki de en belirgin örnek ise terör olaylarıdır. Bugüne kadar kitleleri yok edecek güce erişen bir terör örgütü görmedik. Buna karşın, küçük bir insan grubunu hedef alan saldırılar, büyük kitleleri dehşete düşürebiliyor. Kahneman, bunun ölüm ve yıkım görüntülerinin zihnimizde çok çarpıcı şekilde yer etmesinden kaynaklandığını söyler. Medyadaki haber ve görüntüler ile insanların konu hakkındaki konuşmaları bu etkiyi perçinler. Böyle durumlarda, beynimizin yavaş düşünen rasyonel tarafı gerçek riskin çok küçük olduğunu bilir. Fakat beynimizin hızlı karar veren tepkisel yanı tehdidi çok daha büyük görmemize sebep olur.
 
Kısacası, insan doğası nadir yaşanan olaylarda, riskleri doğru değerlendirmek ve rasyonel hareket etmek konusunda başarılı değil. Bu yüzden, devletlerin ve uluslararası kurumların böyle durumlar için rasyonel politikalar geliştirmesi önem taşıyor. Deprem konusunda, bireyler olarak biz unutabiliriz, ama devletin ihmalkar olma lüksü yok. Salgın hastalıklarda, bilim insanları sürekli çalışıyor ve uluslararası işbirliği içinde devletler önlem alıyor. Bunun ötesinde, kamuoyunu doğru bilgilendirip asılsız dedikoduları engellemek ve insanların sağduyulu olmasını ummaktan başka yapılacak bir şey yok. Terör olaylarında ise, ülkemizde sıklıkla yayın yasakları getiriliyor. Bunların gereksiz paniği önleme ve terörün amacına ulaşmasını engellemede faydası olabilir. Ancak yasakların maksadını aşmaması ve ihmal şüphesi olan olayları örtmekte kullanılmaması da lazım.